2012年1月13日星期五

新美联储被提名杰里米斯坦,重新思考货币政策

杰里米·斯泰因总是值得一读,但什么时候奥巴马总统于12月下旬提名他在联邦储备委员会的席位,他成了必读。在最新问题
美国经济杂志: 宏观经济学(2012,4(1),PP。266-282),Stein和Co-Traint Anil Kashyap讨论了“利息储备利息的最佳行为。”特别是,他们正在考虑如何使用货币政策以两种用途:在其传统的作用中,保持通货膨胀低,刺激经济衰退,也在减少未来金融危机的机会的未经传统作用.虽然许多学生和教师将通过图书馆订阅或美国经济协会的会员资格可以访问这篇文章。


几年前讲授货币政策基础知识时,重点是美联储如何利用“公开市场操作”——即向银行买卖政府债券——来推动利率上升或下降。当美联储从银行购买债券时,银行就有更多的现金可以放贷,利率就会下降。当美联储将债券出售给银行,并从银行获得现金时,银行可以借出的现金就会减少,利率就会上升。通过这些公开市场操作,美联储应对了通胀上升或经济放缓的风险,调整了银行可贷资金,以实现其期望的利率水平。

这一基本博览会指出,理论上,联邦储备有其他政策工具,例如调整银行所需的储备水平,因为近几十年来的那些工具几乎没有使用过使用。

但是,当2008年秋季的金融危机袭击时,美联储获得了一个新的政策工具:它可以向银行需要持有的储备金持有押金。Kashyap and Stein explain: "In October of 2008, the US Federal Reserve announced that it would begin to pay interest on depository institutions’ required and excess reserve balances, having just been authorized by Congress to do so. The Fed thereby joined a large number of other central banks that were already making use of interest on reserves (IOR) prior to the onset of the global financial crisis. Given the Fed’s current policy of keeping the federal funds rate near zero, IOR has not been a quantitatively important tool thus far. As of this writing, the rate being paid is only 25 basis points. However, IOR may turn out to be extremely useful going forward ..."

因此,在未来,当时喂养兴趣率时,它应该如何这样做?作为喀什巴和斯坦书写:“当美联储寻求收紧货币政策时,它是否应该提高储备金支付的速度,合同储备数量或两者的某种组合?”

在阅读本文之前,我尚未知道,世界各地的许多央行都有两种工具。当然,因为它是一个经济学的研究杂志,Kashyap和Stein感到强迫解释代数标签而不是使用单词:特别是,他们讨论了他们标记的储备的兴趣水平i,以及“储备稀缺价值”,它们标记为保持Y.SVR.可以被认为是由传统的公开市场操作系统所创造的储备水平所产生的利率。他们写道:
“如果在金融危机面前观察中央银行实践的多样性,可以进一步激励这个问题。频谱的一个极端是美联储,该储备得分i为零,因此资金率的任何变化都必须来自y的数量介导的变化SVR..另一个极端是新西兰储备银行(Reserve Bank of New Zealand),该银行于2006年7月采用了“最低准备金制度”,即储备充足,足以驱动利率SVR.为零,这意味着政策率等于ri.之间的是一些中央银行(例如,英国,加拿大和澳大利亚的欧洲央行和中央银行),它使用了“走廊”或“对称渠道”系统的变体。操作这种系统的一种方法是要调整的储备量,以便保持ySVR.在恒定的正面(100个基点是一个共同的价值),ri然后被用来弥补政策利率的其余部分。”

“请注意,这些走廊系统与新西兰使用的地板系统共享一个关键功能。在任何一种情况下,政策率的所有边际变化都来自ri,无需储备数量的变化。从这个意义上讲,危机前美国的方法从根本上与许多其他先进经济体不同。“

卡什亚普和斯坦指出,有了这两种独立的政策工具——即向准备金支付利息的新工具和管理银行准备金水平的旧工具——央行就有可能实现两个目标。他说:“我们认为,一般来说,对央行来说,通过改变两者的r值来利用这两种工具是最理想的i[美联储支付给银行准备金的利息水平]和ySVR.[储备的“稀缺价值”],混合取决于实体经济和金融市场的条件。两工具论证始于货币政策除了在管理通货膨胀与产出权衡方面的熟悉作用外,货币政策还具有重要的财务稳定性作用。“


在金融危机期间,银行和其他金融机构发现自己陷入困境,因为他们已经升高了他们的短期债务水平 - 即债务,每天或每月都会出现,并且通常被卷起每次它到期时(和一遍)。当金融危机袭击时,它变得不可能滚动所有这一短期债务,因此许多金融机构突然发现自己没有资金。Kashyap和Stein认为金融机构通常会倾向于从社会的角度来承担过多的短期债务,因为个人金融机构只关注自己的财务,而不是考虑到他们所有人的风险在太多短期债务上,系统范围内的金融危机的风险上升。因此,降低金融危机风险的方法是对这种短期债务的银行持股限制。

一种方法是使用广义的“准备金要求”概念。从理论上讲,银行持有的准备金并不仅仅是基于客户的存款,而是基于它们在短期内需要更新的任何债务。卡什亚普和斯坦因解释说:“首先,在传统银行业内部,准备金要求原则上应适用于任何形式的短期债务,只要它能够产生类似运行的动态,因此
系统的脆弱性。这将包括商业票据、回购融资、经纪定期存单等. ...更进一步说,考虑到影子银行部门发生的本质上相同的期限转换活动,以对称的方式对影子银行部门进行监管也是可取的。这建议对非银行经纪-交易商公司发行的短期债务以及其他实体(特殊投资工具、管道等)实施准备金要求,这些实体持有由资产支持商业票据和回购等短期工具融资的信贷资产。另外,如果许多短期债权最终由稳定价值的货币市场基金持有,而这些基金实际上接受的是支票存款,那么可以对这些基金规定准备金要求。”

Kashyap和Stein解释说,世界各地的央行一直在利用储备要求的变化作为限制银行持有短期债务的政策工具,并确保银行有足够的资本垫子。“[a]世界各地的中央银行数量使用储备要求的变化作为关键政策工具。例如,2010年中国中央银行六次改变了储备要求水平,同时暂停政策利率。。.。India offers another intriguing case study. Since November 2004, the Reserve Bank of India has operated a corridor system of monetary policy. In the aftermath of Lehman Brothers’ bankruptcy filing, the Reserve Bank cut reserve requirements from 9.0 percent to 5.0 percent in a series of four steps between October 2008 and January 2009.... Finally, Montoro and Moreno (2011) study the use of reserve requirements in three Latin American countries: Brazil, Colombia, and Peru. They note that central banks in these countries raised reserve requirements in the expansion phase of the most recent credit cycle, and then, like the Reserve Bank of India, cut them sharply
在雷曼兄弟破产之后。他们还认为这种方法的动机明确地植根于金融稳定目标......“

然而,Kashyap和Stein表示,而不是不同的储备要求来限制金融机构的短期债务,而是通过使用美联储鼓励金融机构持有的储备数量来实现相同的目标。他们得出结论:“对储备利息的引入给出了美联储的第二个货币政策工具,它妥善使用,可能会对金融稳定目的有益.by调整IOR [储备银行的利息]和储备数量在系统中,美联储可以追求价格稳定,以及调节的最佳政权
短期银行债务创造的外部性。虽然很清楚,但除了使用IOR之外,后者还需要在储备要求的覆盖范围内进行重大扩张,以及可能对其水平的调整。“

假设斯坦通过了确认程序,最终进入美联储理事会(在一个公正的世界里,这几乎是瞬间发生的),看看这些问题是如何出现的将是很有趣的。美联储是否会开始关注如何降低另一场金融危机的系统性风险?它会重新将存款准备金率作为一种积极的货币政策工具吗?美联储的准备金要求是否会扩大,使其不仅基于存款,而且基于所有形式的短期借款,以及针对所有金融机构(不仅仅是银行)?它会开始把支付给银行准备金的利息作为一种调整利率的方式,同时把控制银行准备金的数量作为抑制金融部门短期债务数量的一种方式吗?央行是否会决定对超额准备金支付不同的利率?

抛开这里的所有潜在复杂性,其中许多在文章中讨论过,这肯定足够真实。在过去几十年中我们在过去几十年中思考和教授货币政策的最基本方式可能是更改的临界。


(完全披露:杰里米·斯坦是我自己的联合编辑经济展望杂志从2007-2009起。)