2012年1月18日,星期三

安全资产在金融体系中的作用

Gary Gorton, Stefan Lewellen和Andrew Metrick安全资产分享,“它是几周前在芝加哥举行的联合社会科学协会年会上发表的为数不多的学术论文之一,其基本的实证研究结果震撼了你的精神世界。 这是他们的开场(省略了引文和脚注):

“在过去的60年里,美国经济的资产总额呈爆炸式增长,从1952年的大约4倍GDP增长到2010年底的10多倍GDP。然而,在总资产的快速增长中,有一个显著的事实:长期以来,可被视为“安全”的资产占所有资产的比例一直非常稳定。具体来说,自1952年以来,美国政府债务总额和私人金融债务的安全部分所占的资产比例一直保持在接近33%的水平。”

对于经济学家、政策制定者和监管机构来说,安全资产份额的动态变化非常重要,因为“安全”债务在促进贸易方面发挥着重要作用. ...大多数金融部门债务的主要特点是信息不敏感,即不受交易中的逆向选择的影响,因为代理人不希望获得有关发行人当前健康状况的私人信息。国债、评级机构和其他形式的高评级政府债券也有这一特点。在某种程度上,债务是信息不敏感的,它可以作为金融交易中有效的抵押品,在金融中的作用类似于货币在商业中的作用。因此,信息不敏感或“安全”的债务具有社会价值。重要的是,安全资产份额的稳定性意味着,作为经济中总资产的一部分,对信息不敏感债务的需求一直相对稳定。考虑到过去60年经济的快速变化,对安全债务相对恒定的需求表明,潜在的交易技术还没有得到很好的理解。”
下图显示了一段时间内的安全资产份额:



然而,近几十年来,这些安全资产的组成急剧转移。它曾经主要是银行存款,但现在已经成为私人证券。他们写道:“这个数字显示,银行存款占80年代和20世纪60年代的总数占80%,仍然高达70%,截至1978年。此百分比开始陡峭的30年下降,随之而来金钱市场共同资金,经纪商商业纸,来自GSE的证券债务,以及其他资产支持的证券。在金融危机的前夕,银行存款的份额已下降到27%。在2010年底,它站起来略低于32%。“

已经记录了这种模式,他们用更多问题结束了比答案更多的问题:“[W] E目前关于”安全“债务的需求很少。虽然我们希望我们的作品是正确的方向的开始,我们的论文提出了许多重要问题。为什么安全资产股票常量?安全资产的需求在阴影银行系统的崛起中发挥作用吗?什么是与安全资产分享相关的基础交易技术是什么?其余的经济?我们希望通过未来的研究将解决有关安全债务的这些和其他问题。“

然而,这里还有更多要说的。特别是戈登,一段时间以来一直在思考安全资产在经济和金融体系中的作用。例如,这个主题出现在他接受了《地区》杂志的采访,由明尼阿波利斯联邦储备银行于2010年12月发布。戈登在采访中谈到了“安全资产”是如何被认为是对信息不敏感的资产,以及当被认为安全的资产对信息敏感时,如何导致金融危机:

“全球金融危机是关于债务。关于债务。但显然,我们需要有一个债务理论来理解为什么人们会使用安全,银行债务以及这可能导致危机的方式。...在我与Tri Vi Dang和BengtHolmström的工作中,我们培养了这个想法,你提到的,因为它的信息不敏感的债务最佳。粗略地说,债务最优性的论点只是,如果你确定这两方都没有关于债务的回报,那么最容易交易。......


直观的逻辑也适用于回购。没有人想担任他们必须担心的抵押品。以及repo工作如何与此完全一致的机制。Firms that trade repo work in the following way: The repo traders come in in the morning, they have some coffee, they go to their desks, they start making calls, and in a large firm they’ve rolled $40 to $50 billion of repo in an hour and a half. Now, you can only do that if the depositors believe that the collateral has the feature that nobody has any private information about it. We can all just believe that it’s all AAA.

这是一个根本的经济的特征。这是您拥有这些银行创造的交易证券的基础。事实上,这是基本的,并且你需要这些都没有被广泛理解经济学。......

我认为,标准模型处理它的方式是不正确的。很多宏观经济学家从放大机制的角度思考问题。你可以想象经济受到了冲击。问题是:是什么放大了这种冲击,并使其产生了比其他情况更大的影响?这种思维方式表明,我们所处的经济环境中,冲击经常发生,而且总是被放大,但每隔一段时间,就会有足够大的冲击……所以,按照这种思维方式,这是尺寸震惊很重要。“危机”是一种“大震惊”。

我不认为这就是我们在世界上观察到的。我们看不到很多震荡被放大。我们看到历史上有一些非常重要的事件:最近的危机,大萧条,19世纪的恐慌。那些不仅仅是被放大的冲击。还有别的事情。我会说这是一个政权交换机 - 金融系统运作方式的戏剧性变化。这种政权开关的概念,当你从债务到信息敏感的债务时发生的概念性地不同于扩增机制。“
在去年6月17日的一篇文章中,我引用了Ricardo Caballero金融危机中对安全资产的需求他认为,作为一个整体,世界经济,特别是亚洲经济体的崛起,正遭受安全资产短缺的困扰,金融部门试图从抵押贷款支持证券中制造所需的安全资产,当这些资产明显被视为不安全时(戈登会说,它们从对信息不敏感变成了对信息敏感),危机爆发了。

关于安全资产与金融体系以及危机可能性之间关系的故事仍在不断充实。但是错误地引用格特鲁德·斯泰因的话,“这里有。”