2013年4月18日星期四

来自IMF的持续货币扩张的危险

在2008年和2009年,我相信有真正的经济危机风险可能远远差不比实际发生的严重休息。(对于一些生动地说明金融危机的图表,见这里这里)。当时美联储和其他央行的非传统政策不仅仅是将联邦基金利率降至接近零的水平,但建立一系列短期贷款工具和购买金融资产的“量化宽松”政策,很可能已经限制了经济危机进一步恶化。但话说回来,衰退早在2009年6月就结束了我有疑虑各国央行应该继续维持极低的利率水平,并在未来几年继续购买金融资产。这个问题“危机以来央行的政策会给金融稳定带来风险吗?”《?》杂志2013年4月号第3章的调查全球金融稳定报告,由国际货币基金组织发布。这是他们的摘要:

“四大地区(欧元区、日本、英国和美国)中央银行实施的利率和非常规政策似乎确实减轻了国内银行业的脆弱性,并在短期内促进了金融稳定。长期的低利率和央行购买资产改善了一些银行稳健性指标。央行的干预缓解了目标市场的失灵,而大规模购买政府债券总体上没有损害市场流动性。然而,政策制定者应该警惕这样一种可能性,即金融稳定风险可能正在转移到金融体系的其他部分,如影子银行、养老基金和保险公司. ...尽管这些央行政策短期内对银行有积极影响,但它们与金融风险相关联,而这些风险维持的时间越长,就有可能增加。目前的环境显示出拖延银行资产负债表修复的迹象,并可能在中期提高信贷风险. ...各国央行在最终退出它们大举干预的市场(包括银行间市场)方面也面临挑战;退出期间的政策失误可能会影响参与者的预期和市场运作,可能导致价格大幅波动。”

这些潜在压力的一个例子涉及货币市场共同基金行业。极低的利率降低了这些基金对投资者的吸引力,因此这些基金正在萎缩。因此,其中一些基金正试图承担更大的风险,以试探监管机构允许的上限。货币市场基金资产的逐渐减少不是一个宏观经济问题,但如果不断缩水的基金和较高的风险演变成对这些基金的挤兑,这可能是一个问题。这是报告:

“由于货币市场共同基金获准投资的到期日利率仍接近于零,这些机构的回报率非常低(在某些情况下为零或为负),在许多情况下无法弥补基金管理成本。因此,美国的MMMFs适度提高了信用风险(在监管限制的范围内),从事更多的隔夜证券借贷,获得了费用减免,并拒绝了新的资金。根本的问题是,要想盈利,mmf行业需要进一步收缩,而风险在于,它可能会以一种无序的方式收缩。例如,如果出现下行信贷风险或证券借贷突然停止,可能会引发对MMMFs的另一次挤兑,从而加剧投资者对MMMFs“跌破1美元”(即无法维持预期稳定的资产净值)的担忧。”
随着投资者在“寻求收益率”中留下货币市场相互资金,风险在其他市场出现。

“信贷宽松,量化宽松和延长低政策利率的承诺可能会触发流入其他成熟资产市场(公司债券,股票,商品,二次货币,甚至住房)。同时鼓励一定程度的风险拍摄确实是许多MP-Plus [金钱政策加上]政策的目的,他们可能无意中导致投资者的产量过度搜查,并在某些市场中的价格发展,具有泡沫的潜力。......投资者的急剧上升对信贷产品的要求与受限制的供应相结合,支持企业借贷成本的大幅下降。依次,投资者正在适应更高的企业杠杆和较弱的承保标准,以提高收益率。信贷市场的一些组成部分,如宽松的贷款契约,正在经历比在最后一个信用周期更强大的增长......“
在过去几年中,较低的利率帮助了银行业,但也增加了未来的风险。报告指出:“有一些证据表明,央行是非常规的
措施可能是在一些银行中支持资产负债表清理的延迟...当前
环境可能也在鼓励银行继续发放贷款,而不是将其认定为不良贷款。银行间贷款的数量和效率可能会根据新的、更低的水平进行调整。由于许多银行现在在很大程度上依赖央行的流动性,以及银行从银行间贷款活动中撤出资源和技能,这些市场可能很难重新启动。”

最后一个问题是,各国央行最终将如何解除其在私人市场和公共债务中大量购买的金融证券。如果这种解除是以一种循序渐进、事先宣布的方式进行的,那么肯定有可能出现不会扰乱市场的情况。但也有可能描绘出这样的情景:这些金融头寸的解除会成为这些市场、持有这些资产的银行和其他金融机构不希望看到的混乱来源。

"During 2009 and the first half of 2010, the Federal Reserve purchased close to $1 trillion in mortgage-backed securities (MBS) to support the U.S. housing market and alleviate pressures on the balance sheets of U.S. banks. It made a new commitment to buy MBS in September 2012 in an effort to lower mortgage interest rates further and spur credit extension ... In two purchase programs, the ECB [European Central Bank] bought a total nominal amount of €76.4 billion of covered bonds, and the BOE [Bank of England] bought up to £1.5 billion in corporate bonds. The BOJ [Bank of Japan] also maintains a limited program to purchase corporate bonds, real estate investment trusts (J-REITs), and exchange-traded funds (corporate stocks). ...

各国央行也已成为政府债券的主要持有者。中央银行持有的政府债券份额的增加可能会给金融稳定带来风险。美联储和日本央行目前分别持有各自政府债务的约10%,英国央行持有25%,欧洲央行持有意大利和西班牙未偿主权债务的约5% - 6%。美联储和英国央行持有的长期主权债券比例甚至更高,超过30%。”

国际货币基金组织建议的政策答案对这些类型的疑虑是基本上的技术:即,保持货币政策非常扩张,直到恢复是完善的,利用金融监管政策,如建立的资本标准,流动性要求等其他方法负面结果。提前宣布所有政策更改,以便最小化惊喜,并在所有变化中缓慢相位,以避免破坏市场。这在某种程度上是非常明智和谨慎的。但信仰知情和善意的监管机构的金融风险将会感知由于长期扩大的极端扩张性货币政策产生的风险,并且将以精致的校准方式回应来管理这些风险,似乎对我来说似乎很麻烦。

不过,那些对另一种观点感兴趣的人可以看看本•伯南克(Ben Bernanke)最近发表的这篇通俗易懂的演讲“长期利率,”它们如此低的原因,以及使它们保持低一段时间更长的情况。