2017年8月4日星期五

美国上市公司Agonistes

股东拥有的美国公司的数量在陡峭下降,从1997年的7,507次下降到2015年的3,766。因此,Kathleen M. Kahle和René M. Stulz问“美国上市公司陷入困境了吗?”在2017年夏天的文章中经济展望杂志(31:3,页67 - 88)。(完全披露:自从1987年JEP成立以来,我就一直是它的执行编辑,因此我可能倾向于相信出现在那里的文章值得一读!EP中的所有文章,从最近的问题回到第一个问题,在线免费提供它的出版商美国经济协会(American Economic Association)对它的赞美。)

图中的蓝线显示了美国上市公司的数量。条形图显示了(经通胀调整的)市值——也就是所有公司的所有股份乘以股价后的总价值。

Kahle和Stulz从多个方面考虑了关于美国公司的证据。以下是他们的一些观点引起了我的注意:

  • 1975年,美国每百万居民中有22.4家上市公司。2015年,每百万居民中只有11.7家上市公司。”
  • 公司数量下降的主要原因是现有公司的合并,以及新公司创建速度的放缓。“2000年后首次公开发行(ipo)数量急剧下降,2000年后的平均年首次公开发行(ipo)数量大约是1980年至2000年平均水平的三分之一……”
  • 1995年公共公司的平均年龄为12.2岁,2015年为18.4年。
  • “一个简单但粗略的基准是计算小型上市公司的百分比,小型上市公司的定义是市值在2015年低于1亿美元。1975年,61.5%的上市公司规模较小……这一比例在1990年达到63.2%的峰值,然后下降。2013年,小型上市公司占上市公司的比例一路下降至19.1%,2015年略有回升至22.6%。换句话说,如今的小型上市公司比20或40年前少得多。”
  • “上市公司的资本支出的平均比率远下降到2015年资产的资产和研发支出比例高于1975年的资产。图2显示了随着时间的推移平均研发的演变。”
  • “1975年,上市公司总收益的50%是由109家盈利最高的公司获得的;到2015年,前30名公司的利润占美国上市公司总利润的50%。更令人吃惊的是,在这里没有单独列出的结果中,我们发现2015年盈利前200家公司的盈利超过了所有上市公司的盈利之和,这意味着不在前200家公司的盈利之和是负的。1975年,94家最大的公司拥有美国上市公司一半的资产,但2015年有35家这样做。最后,1975年,24家公司的现金持有量占上市公司现金持有量的一半,而2015年,这一比例为11家。”
  • “在2015年样本期结束时,我们的杠杆指标都没有升高,这表明,与样本期的其他时间相比,对企业杠杆的担忧现在对上市公司的相关性较小。由于信贷危机以来利率极低,杠杆现在更不是个问题。因此,在样本期间所支付的利息占资产的百分比从来没有像近几年那样低……”
  • 支付股息的公司的份额大幅下降到20世纪80年代和90年代,到了一个偶尔读到“股息的死亡”的程度。但是,公司通过回购股份的机制,公司一直向股东向股东报销,因此自2000年以来,公司的支付就像其净收入一样大幅上升。
  • 这些解释意味着上市公司越来越少,一方面是因为上市公司越来越难取得成功,另一方面也是因为上市的好处下降了。结果是,公司被收购,而不是有机增长。这一过程导致较少的兴旺的小型上市公司挑战大公司,并最终成功成为大公司。这种演变的一个可能的负面影响是,大公司可能会更少地担心竞争,可以更加固定自己的方式,而且不需要像面对更多年轻竞争对手那样进行创新和投资。此外,小公司没有那么大的野心,经常选择被收购的道路,而不是在公开市场上成功。有了这些可能的解释,我们记录的发展可能代价高昂,导致投资减少,增长减少,和活力减少. ...公司这样做可能最符合股东的利益,但最终的结果可能是上市公司越来越少,它们会逐渐变老、变慢、变没那么雄心勃勃。因此,由于创业的回报不那么大,新私营企业的诞生就更少了。而那些诞生的公司更有可能缺乏抱负,因为他们的目标是被收购,而不是征服世界。”
1962年,理查德尼克松宣布他正在留下政治,并告诉汇集的记者,他与他所说的关系,这些人可以完全被描述为“对抗性”:“想想看,你会失去多少。你再也没有尼克松可以随意摆布了。”当然,尼克松回来了,我希望美国公共公司也会回来。但即使是那些喜欢踢出公共公司的人,这些模式也应该为一些令人担忧提供一些原因。公共公司,所有疣和瑕疵,一个多世纪以来一直是美国经济增长的主要引擎。当它不再具有经济意义对于大多数小公司成为公众公司,当公司的数量正在不断减少并购,当大公司通常支付更大份额的收入或囤积现金,而不是投资,这些都是合法的公众关注的原因。

卡尔-斯图尔兹的论文是2017年《经济展望》(JEP)夏季版“现代企业研讨会”(Symposium about The Modern Corporation)四篇论文中的第一篇,对这一主题感兴趣的人也会想看看其他论文。

Lucian A. Bebchuk,Alma Cohen和Scott Hirst讨论“机构投资者的代理问题(第89-102页)。企业治理的传统问题一直是叫做“所有权和控制的分离”的经济学家,这是指虽然股东技术上自己的公司,但大量相对小的股东可能很难实际控制的艰难时间公司。相反,顶级高管和董事会可以在背部划伤安排中合作,使自己的生活更容易。然而,近年来,大型股票由“机构”投资者拥有,如巨型股票市场指数基金。与过去大多数较小的股东不同,大型机构投资者对大公司施加控制的权力 - 但它们可能会有很多动力。毕竟,一个大型指数的共同基金通过行使对公司的监督,没有其他大型索引共同基金的优势。无论一个索引基金所做的,还是没有,指数基金的投资者只是获得总体平均市场结果。

Luigi Zingales提供了一些想法“企业的政治理论“(第113-30页)。他撰写了”Medici恶性循环“的危险,这可以在口号中描述:”获得权力的资金。保护资金。“他写:
理想的事态是国家权力和公司权力之间的“金发姑娘”平衡。如果国家无力行使财产权,那么企业要么依靠自身(通过私人暴力)来行使这些权利,要么就会倒闭。如果一个国家太强大了,它会倾向于从公司那里没收财产,而不是强制执行财产权。当企业在-à-vis国家面前过于弱小时,它们面临着被没收的风险,如果不是正式地(通过将产权转让给政府),那么就是实质性地(当国家要求任何投资的大部分回报时)。但是当企业在-à-vis这个国家面前过于强大时,它们可能会根据自己的利益而不是一般公众的利益来塑造产权的定义和执行,就像米老鼠版权法的例子. ...

尽管完美的“金发姑娘”平衡是一个无法实现的理想,鉴于正在发生的事件将暴露任何给定方法的权衡,最接近这种理想的国家可能是今天的斯堪的纳维亚国家和20世纪下半叶的美国。成功的金发女孩平衡的关键是一个强大的行政国家,它根据公正的原则运作(Rothstein 2011)和竞争性的私营部门经济。
Anat R. Admati提供了"一个持怀疑态度的观点o f金融化公司治理”(页131 - 50)。她指出,现代公司经常通过将公司高管的薪酬与各种财务指标(如股票市场价格)挂钩,寻求为他们提供适当的激励。然而,她认为,这种方法在许多情况下可能提供误导性的激励,而且似乎没有限制或阻碍持续不断的企业丑闻。从抽象:
“管理赔偿通常依赖金融币,如利润,股票价格和股权返回,实现经理人和股东利益之间的一致性。但是财政治理可能实际上对大多数股东实际上不适合努力,即使它也是如此,在最大化财政措施和社会更广泛的兴趣之间的冲突之间产生了重大权衡和效率。有效的治理要求控制的人是对他们所采取的行动负责。但是,从公司的成功控制和利益的人往往能够避免问责制。公司治理的历史包括丑闻和危机的游行,这造成了重大伤害。在每一个人之后,大多数关键人物往往会尽量减少自己的罪魁祸首。董事会,董事会,审计委员会,评级机构,政治家和监管机构的共同索赔包括“我们只是不知道,”“我们无法预测,”或“它只是几个坏苹果。“经济学家也可能对公司丑闻和危机作出反应,他们自己的版本”我们只是不知道“,因为他们的模特排除了某些可能性。在私营和公共部门的机构的有效治理应该使这些机构的个人在逃避这些机构中的个人更加困难,声称危害在实际上鼓励或启用有害的不当行为时,并应该采取行动防止它。“