2017年10月4日,星期三

小黄瓜的故事:解释汇率风险

长期以来,我一直认为,汇率可能是经济学入门课程中最难教的一门课程。谈论出国旅行和兑换货币可以帮助理解人们如何从汇率变动中获益或损失。但是,当试图解释用一种货币借款、需要用另一种货币偿还的国家或私营企业的汇率风险时,更实际的例子也会有很大帮助。亚当·t·琼斯,威廉·h·萨克利和伊森·d·沃森有一个很好的例子都已经写好了,可以加入到你们的阅读清单或课堂笔记中。它看起来是"使用伦敦的长柄建筑物教学汇率风险:投资者如何进入(和脱离)泡菜,“ 在里面作者:王莹,中国经济教育48:4(2017年,276 - 287)。(JEE不能在网上免费获得,但许多读者可以通过图书馆订阅来获得。)

“小黄瓜”是伦敦一座建于21世纪初的标志性写字楼的昵称。正如作者所指出的(引文和脚注省略了):“以创新和可持续设计著称的英国世界著名建筑师诺曼·福斯特爵士(Sir Norman Foster)缩小了设计规模,只保留了现在的小黄瓜大楼的41层结构。”该建筑于2001年开始建设,2003年竣工。福斯特的客户是瑞士再保险公司(Swiss Re),一家全球保险公司和再保险公司。瑞士再保险公司在土地和建筑成本上总共投资了2.286亿英镑。瑞士再保险(Swiss Re)占据了“小黄瓜”的一半多一点,作为其英国总部,其余部分则出租出去。2006年底,瑞士再保险公司开始寻找买家,希望在房地产市场周期接近顶峰的时候,对小黄瓜大楼进行回租销售。. ...”

这是Gherkin的照片。

基本上,问题出现了,因为该交易的一部分是债务资助,其中一些英镑和一些瑞士法郎。这种安排有些感觉。瑞士RE继续租用建筑物的空间,正在瑞士法郎支付租金。因此,新的主人可以使用英国租户的租金来支付以磅为单位的债务,以及瑞士重复的租金支付法国的债务。但是,购买合同也有规则,贷款与建筑价值的比率不得超过67%。请注意,贷款的价值是磅和法郎,而建筑物的价值仅以磅为单位。因此,当瑞士法郎的价值大幅上升到英镑时,贷款到价值比率远高于67%的限制。因此,债务的贷款人要求更多的抵押品,并最终在建筑物上止赎。这是Jones,Sackley和Watson的方式告诉它(再次,引用和脚注):
“不幸的是,交易的结构最终导致了财务局部。交易结构有两个重要方面。首先,GBP 396万英镑的债务资助3.96亿美元的购买价格,其余的股票投资the IVG Euro Select 14 Fund and Evans Randall’s equity investment. The GBP 396 million loan was denominated in two currencies: GBP 212 million worth was borrowed in British pounds, and GBP 184 million worth (CHF 447 million) was borrowed in Swiss francs. Second, the deal structure also included a loan-to-value clause, which required the group to not exceed a 67 percent loan-to-value ratio. ...
“[i]现实,两种货币建筑的融资是合理的,因为租赁支付乘坐以英镑和瑞士法郎收集。瑞士占据了大约一半的建筑物,并在法郎上支付了租金。其他租户是英国公司以英镑支付租金。因此,租赁支付正在提供利息支付的外汇风险的部分对冲,但不是贷款的主要价值。因此,尽管在法郎中支付了一些租金,但IVG暴露于少于租金完全对冲,外汇风险。
"At the time the deal was struck, the CHF per GBP exchange rate was approximately 2.4 Swiss francs per British pound.After the deal was struck, the value of the pound relative to the franc dropped (franc’s value appreciated) significantly from late 2007 until late 2011. In the end, the franc appreciated over 60 percent causing the value of the debt to increase by approximately GBP 100 million. ... [T]he increased loan value triggered the 67 percent loan-to-value (LTV) limit clause in the financing because the new ratio would have exceeded 79 percent under the new exchange rate.
由于贷款价值比的提高超过了合同限制,以巴伐利亚银行(BayernLB)为首的融资银行财团要求提供更多抵押品,并阻止了租金收入的流动。因此,具有讽刺意味的是,把一栋大楼租给一家降低风险的公司的业主,无法驾驭复杂的金融结构带来的风险,从而拖欠债务。Gherkin大楼于2013年进入破产管理程序,并于2014年以7.26亿英镑的价格卖给了巴西的Safra集团。”
琼斯,Sackley和Watson提供了如何在教室设置中浏览此示例的详细描述。对我来说,这个例子特别有趣,因为它是汇率风险可能出现的微妙方式的生动例子。我的汇率风险的标准示例之一包括通过泰国的银行将借入美元的银行,但在泰铢借出。泰铢的急剧贬值可以使其无法偿还美元贷款,如1998 - 99年的东亚金融危机(讨论,参见我的经济学原理课本第31章)。但显然,“小黄瓜”租户的租金足以继续偿还购买它所涉的债务。在这种情况下,外汇风险是由汇率变动如何影响合同中的贷款价值比而产生的。