2018年2月2日,星期五

杀死僵尸公司

我第一次想到僵尸公司——以及消灭它们的必要性——要追溯到上世纪80年代末,当时美国储蓄和贷款行业正在崩溃。这是当时的解释爱德华·凯恩(Edward Kane),《不完全资助FSLIC的高成本》(The High Cost of not completely Funding The FSLIC)“J经济展望期刊1989年,3:4,31-47)。
上世纪80年代初的事件将储蓄和贷款行业分为两个截然不同的部分:生者和活死人。这个术语将失去企业出资的公司描述为没有灵魂的“僵尸”机构. ...僵尸公司现在约占fsli保险储蓄行业的25%。就像乔治·罗梅罗(George Romero)的僵尸电影中一样,资本宽容将死去的公司带回到一种邪恶的准生命形式,它们攻击活着的人,把它们的猎物也变成僵尸。在一种格雷欣定律(Joseph Stiglitz提出的一个类比)情景中,“坏的”僵尸储蓄往往会驱逐健康的竞争。僵尸机构通过提供高利率和降低高风险项目的贷款利率来吸走竞争对手的存款。这挤压了利润空间,弱势竞争对手和高风险头寸的激增最终会提高每个人的存款保险费用。”
关键的见解是,当政府在杀死僵尸方面表现出克制时,他们就会吸收资本,以降低价格的方式使其他公司难以竞争,从而创造出更多的僵尸。曾指挥阿波罗8号(Apollo 8)的宇航员、后来执掌东方航空公司(Eastern Air Lines)的弗兰克•博尔曼(Frank Borman)喜欢说:“没有破产的资本主义就像没有地狱的基督教”时间《成长中的破产旅》,1982年10月18日,第104页)。

上世纪90年代初日本经济崩溃后,僵尸企业也出现在日本。例如,Takeo Hoshi和Anil K. Kashyap写道(“日本的金融危机和经济停滞。”J经济展望期刊, 2004, 18:1, 3-26):
Caballero, Hoshi和Kashyap(2003)探讨了这些补贴对日本宏观绩效的影响。他们发现,补贴不仅使许多亏损的“僵尸”企业得以继续经营,而且还抑制了那些受补贴企业最普遍的行业中新企业的诞生。例如,它们显示,在建筑业,就业机会的创造急剧下降,而就业机会的破坏仍然相对较低。因此,由于缺乏重组,经济中的企业组合被扭曲了,效率低下的企业排挤出了新的、效率更高的企业。僵尸的崛起不仅有助于解释生产率的整体放缓,Caballero, Hoshi和Kashyap表明,与僵尸较少的部门相比,僵尸肆虐的部门的生产率增长的降幅更大. ...例如,健康的银行缺乏贷款是有道理的,因为这些银行认为,向企业放贷没有任何意义,这些企业将不得不与依靠病弱银行维持生命的僵尸企业竞争。”
但正如任何在午夜后看电视的人都知道的那样,尽管有各种警告,僵尸永远不会真的死亡。现在它们已经出现在中国。W. Raphael Lam, Alfred Schipke, Yuyan Tan和Zhibo Tan写了《解决中国的僵尸:解决债务和提高生产力》(2017年11月27日,IMF工作文件WP/17/266)。
“无法生存”的“僵尸”公司已经成为中国的一个关键问题. ...他的论文阐明了僵尸企业的核心作用,以及它们与国有企业(SOEs)之间的紧密联系导致了债务脆弱性和低生产率。作为一个整体,僵尸企业和国有企业在企业债务中所占比例过高,在债务增长中起了很大作用,而且面临着疲弱的基本面。实证结果还表明,解决这些弱势企业可以产生每年0.7-1.2个百分点的长期增长的显著收益. ...尽管政府推出了各种改革措施,以促进去杠杆化和解决实力较弱的公司,但进展有限。本文的实证结果将支持这样的论点,即加速这一进程需要更全面和协调的战略,其中应包括债务重组以确认损失、促进业务重组、减少隐性支持和清算僵尸。”
根据他们的测算,中国的僵尸企业数量和它们的债务份额一直在下降,但现在又在上升。(每部僵尸电影都会出现这种情况。)
但不只是中国。Dan Andrews, Müge Adalet McGowan和Valentine Millot在《直面僵尸:生产力复兴政策》中证实了世界范围内的威胁(经合组织经济政策论文#21,2017年12月),以及基础研究论文,如Müge Adalet McGowan, Dan Andrews和Valentine Millot,《行尸走肉》?经济合作与发展组织国家的僵尸企业和生产力表现(经合组织经济系工作论文第1372号,经济系工作论文第1372号,2017年1月10日)。在政策文件中,他们写道(引文省略):
然而,人们越来越认识到,过去20年经历的生产率放缓,在一定程度上是源于抑制创造性破坏过程的调整摩擦增多。这种现象的一个重要方面是,那些通常会在竞争市场中退出或被迫重组的企业——即“僵尸”企业——正越来越多地停留在一种不利于总体生产力的不稳定状态中。按照这种观点,恢复生产率增长将在一定程度上依赖于能够有效促进弱势企业退出或重组的政策,同时还要应对企业和就业岗位频繁变动所带来的任何社会成本。为此,需要对政策进行改革和包装,以包容性的方式促进生产率增长。
在此背景下,本文总结了大量关于退出政策和生产率增长的跨国研究所产生的政策信息。主要调查结果在两个主要标题下报告。首先,本文为弱企业抑制生产率增长的推测提供了证据,并强调了通过刺激这些企业有序退出或重组来提高增长的相当大的空间。其次,它探讨了破产、金融和其他改革的可能性,通过解决劳动生产率结构性弱点的三个相互关联的根源,来重振生产率增长:“僵尸”企业的生存、资本错配置和技术扩散的停滞。总体而言,这些结果表明,通过聚焦于改善破产制度设计、金融部门健康状况和其他刺激企业重组的政策层面的改革,仍有很大空间重振生产率增长。”
例如,“僵尸”公司的一个有效定义是,那些成立至少10年的老公司,不能连续3年用利润支付利息。但修改这个定义并不会改变主要结论。”随着时间的推移,高生产率企业扩张和低生产率企业缩减规模的倾向已经下降。”在经济合作与发展组织(OECD)国家中,僵尸公司的盛行程度有所上升,它们吸收的资本份额也有所上升。

关于另一个最近的例子,请参见by的注释国际清算银行的克劳迪奥·博里奥说:“这是当今宏观经济的盲点吗?(2018年1月10日至11日,在BIS-IMF-OECD联合会议上,题为“弱生产率:金融因素和政策的作用”),他讨论了“利率和金融周期之间的相互作用,并提出了一些有趣的经验规律,在一个经济体中“僵尸”企业越来越多的发生和利率下降之间。

一个充满活力的经济需要不断改变形态。认识到僵尸企业不应该以牺牲经济中的其他企业为代价来滋养,这是朝着这个方向迈出的有益一步。